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Deuxième trimestre 2008

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Les fonds souverains d’investissement
Faut-il craindre les nouveaux sumos de la finance mondiale ?

Par M. Philippe-Henri Latimier, Ph.D., Consultant international en réforme des marchés de capitaux & Professeur d’Ingénierie Financière

Selon l’antienne désormais bien connue des marchés, la globalisation financière a engendré la suppression des frontières nationales des capitaux ainsi que le décloisonnement des marchés financiers.
Les fonds souverains d’investissement dont la création des plus anciens comme le Kuwait Investment Board, remonte à plus de cinquante ans, participent au quotidien au phénomène de globalisation financière et au bouleversement des rapports de force entre les pays occidentaux et ceux qui aujourd’hui les financent.
Paradoxalement, le grand public semble en découvrir l’existence depuis peu et avec à tout le moins une certaine circonspection.
Il est vrai qu’avec quelque 3 000 milliards de dollars d’actifs sous gestion à ce jour et plus de 10 000 milliards à l’échéance 2013, selon les estimations du FMI, il est assuré de dire que les grands fonds souverains d’investissement du Moyen-Orient, de Singapour, de Chine, de Norvège, de Russie et quelques fonds régionaux comme ceux de l’Alaska ou de l’Alberta (Canada) ont les moyens d’agir sur l’économie mondiale et les marchés de capitaux de manière architectonique.
Pour comprendre le débat actuel, il faut commencer par admettre qu’il existe une relation de nature quasi symbiotique entre le capitalisme privé et le capitalisme d’état tant il est vrai que la globalisation financière a diffusé la puissance économique des fonds d’investissement à la planète toute entière.
 Pour le dire autrement, forts de l’équivalent de près de 2% de détention du total du marché mondial des valeurs mobilières et des dépôts bancaires, les fonds d’investissement souverains qui, désormais, représentent une manne financière d’une puissance deux fois supérieure à celle des « hedge funds » et des « equity funds » réunis, constituent potentiellement la réponse technique à la pluralité des phénomènes économiques.
C’est à dire, les phénomènes liés aux dérives du système capitaliste régulièrement en proie aux crises de liquidités à l’instar de la crise des « subprimes », et ceux liés aux errements du sous-développement économique plongé dans l’immobilisme de régimes assis sur la misère, cette longue mèche d’un monde explosif.
Compte tenu des philippiques actuels s’agissant du rôle des fonds, dont la frappe financière - comme d’aucuns aiment à le penser n’a d’égal que leur opacité- un dialogue sérieux avec leurs états propriétaires, ne saurait faire l’impasse sur la question des raisons de leur activisme.
Pour que le débat puisse dépasser la spéculation théorique, il conviendrait que les fonds souverains s’interdisent de faire montre d’ambitions géopolitiques affirmées, en se rendant par exemple directement actionnaires de sociétés emblématiques dans les secteurs sensibles voire stratégiques, avec l’arrière pensée ou non d’ailleurs, d’y exercer une influence politique.
Ces déplacements possibles de la tectonique économique font à l’évidence peur comme vient de le traduire la réaction de l’opinion publique américaine en apprenant la toute récente acquisition de la tour Chrysler à New York par ADIA (Abu Dhabi Investment Authority).
En outre, certains observateurs ne manquent pas de relever que l’ancrage actionnarial des fonds souverains étrangers en occident s’effectue globalement dans un contexte d’absence totale de réciprocité jugée inadmissible.
Face à la montée en puissance des fonds sous contrôle étranger, dont l’augmentation rapide du nombre et de la taille reflète la croissance des avoirs en devises liés principalement aux gains sur les marchés des matières premières ou à leurs interventions massives sur les marchés des changes, voire dans certains cas aux recettes budgétaires, cette inquiétude s’est récemment invitée au cœur du débat économique dans plusieurs pays du G8.
Le G8 s’étant saisi du sujet, a demandé dès le mois d’octobre 2007 au FMI et à l’OCDE, notamment, de définir un corpus de bonnes pratiques à destination des fonds souverains eux-mêmes, mais également des pays qui recevront leurs investissements, au premier rang desquels figurent ceux dont la faiblesse structurelle du taux d’épargne nationale pourrait créer une dépendance excessive à l’égard des capitaux venus de l’étranger.
Sans préjuger ici des intentions de ces fonds souverains et de leur stratégie, le débat actuel rappelle à bien des égards celui des années 1970 s’agissant du recyclage des pétrodollars et les risques associés.
N’a t-on pas déjà souvent entendu dire que l’intervention des fonds souverains stimulait l’inflation des actifs, qu’il s’agisse des biens immobiliers ou des actions des sociétés cotées en bourse, sans toutefois renforcer automatiquement le potentiel de production des pays récipiendaires ?
N’a t-on également jamais entendu dire qu’avec l’augmentation persistante du prix du baril de pétrole qui vient de franchir 150 dollars et la hausse durable du prix des matières premières, cela risquait d’offrir aux fonds souverains de nouveaux champs d’action possibles en matière de choix d’investissement, jusqu’à une date encore récente majoritairement investis en titres représentatifs de la dette souveraine de pays occidentaux comme la France ?
Sans tricher avec les faits, les fonds souverains jouent déjà un rôle déterminant dans l’économie contemporaine et pourraient apparaître comme le vecteur surpuissant de la propagation du modèle ultra-libéral dans le contexte de globalisation financière qui est le notre.
Comme pièce maîtresse de l’architecture financière mondiale, il apparaît plus qu’opportun et souhaitable de les « encadrer » de sorte que tous les opérateurs assument le plus pleinement possible les conséquences de leurs décisions à l’intérieur de relations que l’on veut croire mutuellement bénéfiques et constructives.
Une typologie des fonds souverains permet à ce stade d’éclairer le débat sur les risques implicites.
Sans prétendre à l’exhaustivité on retiendra quatre catégories :
- La première catégorie se voit constituée des fonds souverains occidentaux, comme ceux de la Norvège ou du Canada, qui globalement obéissent à des règles strictes en matière d’investissement. A titre d’exemple, le fonds de pension du gouvernement norvégien, le Norwegian Pension Fund, chargé de gérer la manne pétrolière du pays, n’investit jamais qu’à la marge dans le capital des sociétés.Et quoiqu’il en soit, jamais au delà de 10%, ce qui limite de fait son rôle à celui d’investisseur institutionnel.Pour autant, ce fond vient d’annoncer son intention de porter de 40% à 60% la part contributive des actions dans son portefeuille.
Et d’étudier, désormais la possibilité d’investir dans des fonds spéculatifs (hedge funds) et d’investissement (private equity ).
On notera ici que ce mastodonte qui pèse quelque 390 milliards de dollars est déjà le deuxième fonds actionnaire de l’indice CAC 40, et à ce titre, le premier étranger.
Les experts s’accordent à dire que le Norwegian Pension Fund devrait peser près de 500 milliards de dollars en 2009.
Autre exemple éloquent, celui du Alaska Permanent Reserve Fund aux Etats-Unis qui détient des participations significatives dans le capital de multinationales telles GE, Exxon, Microsoft, Google, Procter & Gamble.
On aura compris que ces fonds participent au développement économique de leur pays d’origine en protégeant leur économie de la volatilité des cours des matières premières, par le truchement d’un arbitrage permanent entre le risque et le rendement attendu des portefeuilles.
- La deuxième catégorie rassemble les fonds souverains des pays pétroliers du Moyen-Orient, dont l’influence géopolitique reste encore toutefois limitée. Leur stratégie d’investissement répond majoritairement à une obligation de lissage dans le temps des revenus du pétrole ou d’amortissement des fluctuations du prix des ressources énergétiques ou des matières premières qu’ils exploitent. La stabilisation du système financier international est au cœur de leurs priorités, sachant que cours du dollar et cours du pétrole sont comme chacun sait inversement corrélés. C’est dans cet esprit que l’ADIA (Abu Dhabi Investment Authority) qui gère plus de 800 milliards de dollars est intervenu dans la recapitalisation de Citigroup, pour éponger les pertes de cette prestigieuse banque américaine liées à la crise des « subprimes ».
- La troisième catégorie regroupe les fonds souverains détenus par des pays à volonté hégémonique, comme la Chine et la Russie. S’agissant de la Chine, il s’agit d’acquérir des savoir-faire ou des technologies nouvelles ou éprouvées. C’est ainsi que la CIC (China Investment Corporation) qui pèse plus de 200 milliards de dollars vient d’acquérir 9,9% du capital de la très célèbre banque d’affaires américaine Morgan Stanley et 1,6 % du capital du groupe Total. Avant la crise des « subprimes », le même fonds avait déjà pris un « ticket » de 3 milliards de dollars dans Blackstone, un fond d’acquisition à effet de levier (LBO) : une façon de diversifier le placement des 1 650 milliards de dollars de réserves de change du pays.
- La quatrième catégorie regroupe les fonds souverains créés pour réinvestir les excédents budgétaires ou le produit des privatisations. La SGIC (Singapore Government Investment Corporation) qui gère quelque 330 milliards de dollars ou la KIA (Kuwait Investment Authority) qui, avec ses 250 milliards de dollars, détient depuis des années déjà 8 % environ du capital de Daimler, s’efforcent de répartir minutieusement leurs avoirs sur de longues périodes et mobilisent quand c’est nécessaire leurs réserves étrangères inutilisées.
On notera ici que Temasek (Singapour) détient quant à lui une participation de l’ordre de 2 milliards dans le capital de Barclays et 24% du capital de China Eastern Airlines.
Depuis quelque temps, il ne se passe pas de jours ou presque sans que la presse se fasse l’écho de grandes manœuvres de recapitalisation au sein de grands établissements bancaires. En effet, l’injection massive de capitaux par différents fonds souverains dans plusieurs institutions financières emblématiques des zones OCDE et nord-américaine a indiscutablement d’abord inquiété l’opinion publique. Pour finir, elle a eu un effet stabilisateur extrêmement salutaire, à un moment ou les préteurs se faisaient aussi rares que l’arlésienne… et que le pessimisme régnait sur les marchés. Ce phénomène, pas forcément rassurant s’il n’est pas contrôlé, éclaire d’un jour nouveau l’histoire économique du monde.
Il a le pouvoir, en effet, d’en transformer profondément la géographie, d’ou naturellement les inquiétudes qui tiennent à une gouvernance plus ou moins transparente des fonds, à leurs stratégies d’investissement dont les objectifs ne sont pas toujours publics et à l’ampleur de leur puissance financière susceptible de menacer les intérêts économiques primordiaux des pays récipiendaires lorsque les investissements réalisés n’obéissent à aucune logique économique.
A ce jour, on dénombre une quarantaine de fonds souverains principaux et une trentaine, plus modestes qui détiennent environ 500 milliards de dollars d’actifs. A la liste des fonds précités, il conviendra bientôt d’ajouter les petits nouveaux tels celui de la République algérienne qui devrait encaisser quelque 80 milliards de recettes pétrolières en 2008. Et celui du Venezuela, aussi !
Rappelons ici que les fonds d’investissement publics répondent à trois critères1 :
- ils sont possédés ou contrôlés par un gouvernement national.
- ils gèrent des actifs financiers dans une logique de long terme.
- leur politique d’investissement vise à atteindre des objectifs macroéconomiques précis, comme l’épargne intergénérationnelle, la diversification du PIB national ou le lissage de l’activité.
Ils ont, à ce stade, déjà injecté des liquidités considérables dans nos économies européennes. Et leurs plus récentes interventions ont contribué, à l’évidence, à stabiliser les marchés financiers. Soulignons qu’à ce jour, l’expérience de l’OCDE en matière de fonds souverains, qui prévoit de publier sur la question un rapport au printemps 2009, les fait d’ores et déjà apparaître comme un élément positif.2
Si l’OCDE cherche de son coté à définir les meilleures pratiques pour les pays destinataires des fonds souverains, en mettant en exergue quatre principes fondamentaux à savoir la non discrimination, la transparence, la proportionnalité des réglementations et la responsabilité, le FMI, pour sa part, élabore actuellement un code de déontologie des fonds souverains, en coopération avec leurs détenteurs dont la vocation est de répondre aux préoccupations liées au risque de voir les opérations transfrontalières de certains fonds perturber le fonctionnement normal des économies de marché.
Enfin, la Commission européenne a proposé en février 2008 que les dirigeants européens adoptent une stratégie commune visant à exiger des fonds d’avantage de transparence, de prévisibilité et d’obligations de rendre des comptes.
Pour conclure, gageons d’abord que les fonds souverains d’investissement aillent résolument à la rencontre d’un capitalisme aussi éthique que vertueux dans leur volonté de promouvoir leurs investissements en se gardant bien d’induire tout risque de dysfonctionnement ou de réaction excessive et imprévisible des marchés, anomalies qui seraient au fond de peu d’importance si elles n’affectaient pas l’économie réelle au travers la volatilité financière et la stabilité macroéconomique.
Gageons ensuite, afin d’éviter de désigner les fonds souverains à la vindicte populaire, que ceux-ci s’interdisent de manipuler les marchés ou de basculer dans un mimétisme aveugle qui bien que consubstantiel à la vie des marchés, en est aussi un facteur premier de leur volatilité.
Au législateur donc de mettre en place les textes nécessaires pour encadrer l’activisme des investisseurs souverains, si l’on veut éviter une démarche de simple rejet ou dénigrement de leur rôle. Que le leitmotiv général soit de faciliter la participation des fonds à un ordre international stable.
Et aux politiques, aussi, de faire en sorte de créer des enthousiasmes et des synergies autour de leur présence et d’en faire un atout essentiel dans le développement harmonieux des valeurs que porte le système capitaliste dans le contexte international de turbulences et de dissensions que nous traversons et ce, au regard notamment du partage odieusement inégal et déstabilisant de la rente économique que constitue les ressources énergétiques.
Je souhaite, pour ma part, réaffirmer ici ma conviction que les fonds constituent un enjeu fondamental du développement économique et social à l’échelle planétaire au service desquels leur action bienfaisante toute entière doit être destinée.
Tout indique que l’économie de marché en général et en France en particulier a besoin des fonds souverains. Un examen plus attentif encore révèle que l’économie de marché et la France ont également besoin concomitamment de bonne gouvernance et, en l’occurrence, de dispositifs de régulation adaptés pour accompagner le courant d’investissements des fonds souverains afin d’éviter tout désordre, tout risque, toute menace qui pourraient avoir un retentissement systémique.
Ceci étant posé, la France doit rester ouverte aux investissements étrangers, car l’économie française, plus que jamais pliée au principe de réalité ne saurait flotter à coté du réel, et cependant survivre.
 Et à nos yeux le protectionnisme quand il est excessif n’est jamais un bon outil politique. L’objectif est donc, sans ignorer ni les turpitudes ni les excès éventuels des investisseurs souverains, de pouvoir bientôt leur décerner des lauriers ! Les fonds souverains ne sont pas le si « grand méchant loup » posté à nos portes que la rumeur du café du commerce voudrait colporter, et ce d’autant moins qu’ils peuvent représenter un afflux important de capitaux frais nécessaires au développement de grands projets industriels ou à la restructuration financière de groupes insuffisamment capitalisés pour envisager de prospérer sur leurs mérites propres.
Au final, il est bien difficile de ne pas admettre que la France, compte tenu de l’expertise de ses « champions », à tout à gagner à un rapprochement réfléchi avec les gouvernements propriétaires des fonds souverains au regard des besoins en infrastructures des pays qui les hébergent, et notamment au Moyen-Orient.3 Rendez-vous est donc pris, car maintenant que les acteurs sont en place et le modus operandi des fonds souverains en phase de clarification, le spectacle à l’intérieur du nouvel ordre économique mondial qui se dessine sous nos yeux devrait (vraiment)… commencer !...

1 - Rapport sur les Fonds Souverains établi par M. Alain Demarolle, Inspecteur des Finances, à la demande de Mme Christine Lagarde, Ministre de l’Economie et des Finances, mai 2008.
2 - Rapport du Comité de l’investissement de l’OCDE sur les « fonds souverains et les politiques des pays d’accueil », 4 avril 2008.
3 - Rapport d’information n°33, « Le nouvel âge d’or des fonds souverains au Moyen-Orient », Commission des Finances du Sénat, 17 octobre 2007.

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